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　　作家 | 丁萍

假如 2024 年事首，你拿着 100 万答理，遴荐不同的投资标的，年底你会发现我方的投资收益离别很大：

A 股：如果你将 100 万全部进入股市，会承受较大的风险却赢得略显温吞的收益。别看上证指数年内飞腾了 13%，但全商场有接近 6 成的个股是着落的，商场中位数文书更是低于 -5%，获利效应并不高；

黄金：如果你把钱投向黄金 ETF，年终可能成绩 30 万元的丰厚文书。黄金在 2024 年简直成了投资者的"遁迹所"，让你的财富稳步升值，发达拉风；

债市：如果你遴荐债市，十年期国债 ETF 为你带来约 9% 的收益，更具弹性的 30 年期国债 ETF 则有 22% 的可不雅文书，简直是安妥投资者的福音。

总的来说，2024 年在黄金 etf 设置的比重越高，收益越丰厚；股市的设置比重越大，投资性价比越低。

但到了 2025 年，咱们的投资逻辑可能就得变了。

2025 年有什么不一样？

比拟 2024 年，2025 年策略愈加积极，商场环境也愈愈加宽松。

2024 年，中国的经济策略聚焦于积极的财政策略和安妥的货币策略。进入 2025 年，策略基调发生了变化。中共中央政事局会议提议，2025 年将实践愈加积极的财政策略和礼貌宽松的货币策略，力争推动经济增长并闲适商场。

2024 年 12 月，世界财政职责会议明确示意，2025 年财政策略将络续"加卤莽度"，通过一系列顺序刺激经济：

一是提高财政赤字率，揣度 2025 年赤字率将擢升至 4% 至 4.5%，加大支拨强度、加速支拨程度；

二是安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支持；

三是卤莽优化支拨结构、强化精确投放，愈加看重惠民生、促消费、增潜力；

四是合手续使劲防御化解重心鸿沟风险，促进财政郑重运行、可合手续发展；

五是进一步加多对处所转圜支付，增强处所财力，兜牢下层"三保"底线。

非凡值得细心的是，2025 年货币策略将转向礼貌宽松。这一表述时隔 12 年再度出面前高层文献中，意味着策略基调发生紧要转圜。

归来昔时 30 年，我国货币策略经验了"紧"到"松"的五个阶段："从紧""礼貌从紧""安妥""礼貌宽松"和"宽松"。其中，礼貌宽松的提法仅在 2008 年和 2009 年的中央经济职责会议中出现过，之后便进入了安妥的策略框架。

吉祥证券《2025 年中国经济瞻望：破浪无意》指出，若降息推动国债利率下行 20-50 个基点，每年揣度可量入为主 1560 至 3900 亿元的利息支拨。若货币策略助力城投债务成本从 2023 年底的约 5% 降至 3% 以下，揣度每年可量入为主约 1.5 万亿元的利息支拨，尽头于神圣 40% 的成本。

与此同期，好意思联储也在调整货币策略。

2024 年 9 月，好意思联储降息 50 个基点至 4.75%~5.00%，认真开启了 4 年以来的初次降息。这一动作之后，2024 年内累计降息三次，总幅度达到 100 个基点。而在最新的点阵图中，商场揣度好意思联储 2025 年将至少降息 2 次。

可是，鲍威尔的"双面献技"也引发了不少疑惑：一边降息，一边保合手鹰派态度。这背后有两个深档次的原因：率先，他需要严防本钱外流；其次，他也在"警告"特朗普，警惕过度刺激推高通胀。

尽管如斯，好意思联储如故不得不降息，这背后有一个不得不面对的现实——好意思国日益千里重的债务和利息职守，以及合手续扩大的财政赤字，迫使好意思国财政部持续刊行新债以填补财政间隙。如果好意思联储住手降息以至加息，可能会加重财政压力，以至引发好意思国财政崩溃的风险。

在环球范围内宽松预期持续升温的布景下，A 股商场却自 2024 年 10 月 8 日以来经验了一场由"策略转向"的狂热到渐渐冷却的经由，以至朦胧有些消千里的气味。许多投资者也驱动堕入千里念念：改日的牛市，究竟会在那处？9 月底那波出乎不测的回转，难说念只是是一场好景不常的反弹？

接下来，咱们试图从几个要津角度，对 A 股的中期投资作念一番逻辑推演式的瞻望。

A 股的牛还能来吗？

在咱们试图修起这个问题之前，率先需要弄明晰一个要津点：策略在投资中的着实真义究竟是什么？这个问题一直是商场参议的焦点，各式声息交汇碰撞。

传统的价值投资者频繁合计，股市的飞腾应该归因于基本面和每股收益的改善，而宏不雅策略，基本上不在他们的接洽限制。违反，另一片投资者则合计，股市的涨跌内容上受策略驱动。毕竟，如果归来 A 股昔时 30 年的历史，估值驱动而非 EPS 驱动似乎能更好地证明注解大巨额股价波动的背后原因。

从 2-3 年的维度来看，咱们并不合计策略和基本面是全齐割裂的，反倒合计它们本便是一个致密联贯的叙事框架。策略市中的估值驱动，最终还得通过一个迷漫诱惑东说念主的 EPS 故事来张开。举个例子，无论是 2014/2015 年的创业板高潮，如故 2020/2021 年的"双碳"主题，背后齐离不开一个结构性的 EPS 增长，它们和策略叙事致密联贯，相得益彰。

尤其是在中国强宏不雅调控的大布景下，咱们对股市的想法并不悲不雅。底层的逻辑很简便：咱们是否服气，近期的策略能够有用托底经济，从而为股市带来支持？

既然咱们看好改日经济基本面的改善将驱动股市飞腾，为什么 10 月以来的 A 股商场走势如斯曲折？

为了更好地清醒这个问题，咱们引入海潮表面的视角，提供一个新的念念考角度。

传统的艾略特海潮表面可不单是是看着 K 线图数浪，更紧迫的是，它通过将价钱波动与基本面成分相援助，匡助咱们更全面地清醒商场的升沉。

在海潮表面框架下，1 浪频繁是在熊市的尾声骤然爆发的。尽管其幅度迷漫大，但由于商场在经验了漫长的熊市后一经变得格外悲不雅和消极，这一波飞腾经常会被投资者界说为"反弹"。

紧接着，2 浪的调整经常很急忙且陡直。因为商场广泛合计，昔时的急忙飞腾仅是"反弹"，并非着实的回转，因此这波着落被看作是"熊市的延续"。

当 2 浪的调整实现且未改进低时，商场驱动企稳并渐渐回升。在这一阶段，强横的投资者已驱动察觉基本面正在改善，并冉冉进场。此时，股市飞腾的能源渐渐由基本面支持，投资者信心还原。因此，3 浪频繁是五浪飞腾中合手续时刻最长、幅度最大的阶段。

面前的情况也颇为相似。

在昔时两年半的熊市中，许多投资者并不合计 9 月底的飞腾是商场的回转，而只是视其为一次"反弹"。尤其在基本面尚未改善、估值处于相对高位时，商场的飞腾势头知难而退，似乎也在原理之中。

近似的情形，不妨归来一下 2005 年 A 股在 998 点后的走势。在接近一年的时刻里，A 股经验了三轮宽幅震憾，直到基本面好转时才实现，并迎来了商场的第三波飞腾。

那么，现时的基本面是否确凿会迎来挪动呢？

咱们合计，这个概率是很大的，这一滑折点能够会出面前来岁第二季度到第三季度之间。咱们之是以作出这么的判断，是因为一些前瞻性辩论一经驱动出现改善趋势，如 M1 增速、发电量和物流业景气指数等。届时，基本面和本事面的共振可能会引发商场情怀的回升，A 股即迎来第三波飞腾。

而从股债"跷跷板"的角度来看，债市的诱惑力会大打扣头。

毕竟，股市和债市之间经常存在一种"跷跷板效应"——股市发达矫健时，资金会纷纷涌入股市，而债市则濒临资金流出的场地；而当股市低迷时，投资者频繁会转向债市，寻求更闲适的文书。简便来说，股市和债市就像两个在拉锯的阵营，谁强，谁就诱惑更多的资金。

是以说，一朝国内基本面回暖，债市的"性价比"就得再行注释了。

债市性价比缩小了？

2024 年，债市迷漫着一股"牛市"的气味。

2024 年 10 年期国债收益率一度跌至 1.66%，创下 22 年以来的新低；30 年期国债收益率也跌破了 2% 的紧迫关隘，以至在 11 月 25 日，我国 30 年期国债收益率初次被日本的 30 年期国债收益率反超。

跟着收益率的下滑，债券价钱情随事迁，十年期国债 ETF 和 30 年期国债 ETF 在 2024 年内辞别收涨 8.88% 和 22.5%。

到底是什么让债市如斯"牛"呢？这背后的逻辑其实比较简便——"财富荒"和经济基本面疲软，成了推动这一切的要津成分。

率先，2024 年楼市和股市低迷，投资者纷纷涌向债券商场。低利率环境与财富荒促使债券成为机构的首选，需求上升推动债券价钱飞腾；

其次，10 年期国债收益率不仅反应商场资金供需，更是商场对这个国度改日经济基本面和宏不雅策略预期的一个"风向标"。2024 年，中国经济增速放缓的压力依然存在，商场广泛合计这会促使更多的宽松货币策略出台，从而推高债市的需求。

非凡是 2024 年 12 月起，央行明确示意"礼貌宽松货币策略"，商场预期 2025 年降息 40-50 个基点，燃烧多头情怀，推动 10 年期国债收益率打破 1.7%。

不仅如斯，近期机构的"抢筹"行为也助推送还市的飞腾。一方面，机构广泛揣度 2025 年央即将降息或降准，债券的诱惑力因此大增。为了霸占先机，机构遴荐提前布局，趁着低收益率的环境买入，以期在改日收益率进一步下行时赢得本钱升值；

另一方面，机构，尤其是基金和银行，经常需要为岁首的事迹打好基础。债市的闲适性和可猜想的收益增长，使得债券成为他们开年"抢滩登陆"的首选。

瞻望 2025 年，在宽松预期的布景下，债市依然有契机可寻，但发达不会像 2024 年那般顺风顺水。除了可能会受股债"跷跷板"的影响，还存在两大问题：

一是现时的国债收益率一经在很大程度上"透支"了商场对 2025 年降息的预期。商场广泛揣度，央行降息的空间在 40-50 个基点，而在 2024 年 12 月，10 年期国债收益率已从 2% 降至 1.66%（物化 2024 年 12 月 31 日 17:00），下行了 34 个基点，简直耗尽了降息的预期空间。因此，即使央行按照商场预期降息，债市也不会有太大的飞腾空间；

二是债券利率与资金成本出现倒挂，会让"借短买长"的策略失效。频繁情况下，机构通过借入低成本的短期资金，再将其投向恒久债券，以赚取利差。但跟着债券收益率的急剧下降，许多债券的收益率一经低于融资成本，使得这一策略变得越来越不合算。

合座来说，低利率时间似乎一经不可幸免，长债收益率的核心仍可能络续下行，但这种下行空间一经相等有限，毕竟 10 年期国债收益率不可无穷缩小，最低可能会波及 1.5% 傍边。

天然这也不料味着债市全无契机，只可说更适合禁受波段操作。改日，债市更可能进入震憾调整期，以至出现更多的波动，主如若受策略调控的影响。

如果央行通过公开商场操作或逆回购等技能向商场注入资金，加多流动性，这类操作频繁会对债市酿成利好，推动债券价钱飞腾。反之，如果央行卖出非凡国债，加多债券的商场供给压力，就可能导致债券价钱着落。举例，12 月中旬有传说称，中国财政辩论于 2025 年刊行 3 万亿元非凡国债，商场预期这一举措将大幅加多债券商场的供应，债市立即出现回调。

当 10 年期国债收益率下行时，商场经常驱动臆想两件事：一是经济出路可能不太乐不雅；二是央行能够准备松动货币策略。换句话说，低收益率意味着国内的无风险财富文书减少，投资者们天然驱动四处寻找新的契机，而黄金，能够会被盯上。

黄金飞腾的笃定性是存在的，但与 2024 岁首那种"一说念呼吁"的流通行情比拟，改日的走势可能会更为波动。

黄金仍是"保障箱"？

2024 年，除送还市一说念飙升，黄金也出头出头，在商场质疑中持续改进高。COMEX 黄金从岁首的 2067.6 好意思元 / 盎司一说念攀升至年末的 2638.8 好意思元 / 盎司，累计飞腾了 28%。

黄金的价钱走势，受商品属性、金属属性和货币属性三大成分的影响。非凡是黄金的货币属性，让它与其他有色区别开来，使其在环球经济体系中饰演着"另类货币"的脚色。尤其在经济不笃定时期，黄金的价钱经常成功受到好意思联储货币策略的傍边。

历史数据知道，黄金与好意思债践诺收益率之间存在负干系关系：当好意思联储降息、导致好意思债收益率下降时，黄金价钱频繁会迎来飞腾；反之，加息导致好意思债收益率上升时，黄金价钱则会承压下行。

货币属性亦然黄金价钱恒久走势的决定性成分，商品属性和金融属性则更多影响黄金的短期波动。2024 年的这一波矫健行情，恰是这三大属性的协力作用——既有好意思联储降息预期的推动，也有地缘冲突加重引发避险需求，成为金价飞腾的催化剂。同期，环球央行合手续增合手黄金储备，为金价提供了较大的支持。

那么，2025 年黄金是否会还有上行的能源？咱们是合手有比较积极魄力的。

有三个主要成分可能推动黄金价钱络续上行：

率先，好意思联储 2025 年络续宽松货币策略简直已成定局。商场广泛预期，好意思联储将在 2025 年降息，至少降息 50 个基点。高盛的预测标明，如果降息幅度达到 125 个基点，金价有可能飞腾 7%；但若仅降息 25 个基点，金价涨幅则可能受到一定逼迫。揣度到 2025 年底，黄金价钱有望升至 2890 好意思元 / 盎司；

其次，好意思元贬值能够能为金价提供支持。特朗普上台后，可能会推动好意思元贬值以刺激好意思国制造业增长和出口，利好黄金；

第三，高赤字率推动"去好意思元化"。2024 年 11 月，好意思国财政赤字飙升至 6242 亿好意思元，同比激增 64%。在特朗普政府大幅加多关税，以及好意思国在充分服务下，揣度到 2035 年好意思国赤字率将达到 9.7%。

（图表开端：紫金天风期货）

这种财政赤字的暴增，无疑为好意思国改日的财政健康敲响了警钟，也让环球投资者对好意思国债务职守的担忧日益加重，列国央行纷纷加大黄金购买力度，确认是对好意思国债务可合手续性以及好意思元信用体系的久了担忧。东吴证券揣度，改日几年列国央行的黄金购买量将保管在 800-1200 吨 / 年的水平。

举例我国央行的黄金储备潜力就比较庞杂。面前，黄金在中国央行外汇储备中的占比相较于发达经济体仍然偏低。非凡是在东说念主民币贬值时，央行可能加大黄金储备，以增强外汇储备的抗压才能并闲适商场信心。

若东说念主民币贬值，国内金价的发达会愈加亮眼。国内金价与海外金价经常存在偏离，这主要受汇率影响，其内在逻辑并不复杂：当东说念主民币贬值时，本钱"出逃"的意愿增强，但受制于外汇不竭，资金就转向黄金以对冲东说念主民币贬值带来的风险。

从节拍上看，黄金行情在 2025 年下半年会相对好一些。上半年，跟着特朗普政府冉冉鼓励高关税和收场外侨等策略，高通胀风险将进一步加重，这可能会打压好意思联储的降息预期，从而使黄金的飞腾幅度略显保守。

合座来说，天然黄金在 2025 年的飞腾趋势大体明确，但与 2024 年的"畅行无阻"行情比拟，2025 年的金价飞腾可能会更为谦逊，以至可能出现震憾整理阶段。尤其是在一些要津成分发生变化的情况下，举例地缘政事风险的缓解、鹰派财政出现，或是编造货币崛起对黄金价值存储功能的挑战，齐可能对金价酿成不小的压力。

写在终末

与 2024 年比拟，2025 年可能会迎来一个愈加宽松的环境，但 A 股是否能迎来牛市，还要取决于国内策略能否有用托底经济。咱们不错通过追踪 M1、发电量和物流业景气指数等这些前瞻性辩论，来判断国内基本面是否会出现挪动。

在宽松预期下，债市仍然有契机，但它的发达会比 2024 年要迂曲，因为商场早已"抢跑"，债市改日飞腾空间或许有限。更要津的是，一朝经济驱动复苏，债市可能会濒临"过山车式"跌幅，资金流动可能会像跷跷板一样，快速向股市歪斜，推动股市迎来更大的上行空间。

是以债市更适合作念波段操作，黄金雷同适合低吸而非追涨，因为昔时的那些利好成分在后期可能会变成"绊脚石"，给黄金的飞腾带来瞬息的压力。

与债市不同的是，债市"天花板"相对有限，而黄金的上行潜力则未见顶，非凡是在好意思元信用疲软的布景下，再加上特朗普可能推动关税大幅擢升，这将引发通胀和预算赤字扩大，进一步推动黄金四肢避险财富的需求。

终末，风险偏好决定投资有计算：不同的风险偏好会决定你在股市、债市和黄金之间的遴荐。股市适合高风险高收益的投资者，尤其是追求本钱升值的东说念主；而债市和黄金则较为安妥安捷播放器官方，适合风险偏好较低、看重闲适收益的投资者。